Gustavo Neffa, de RfT: “Uruguay es un país que convive hace décadas con un tipo de cambio bajo y bienes caros respecto a sus países vecinos” Infobae

Los economistas argentinos parecen dividirse, en una apretada síntesis, en dos grupos principales:

1. Los “históricos”, consultados habitualmente por el mercado, ven más fragilidades que fortalezas en el plan de estabilización de Economía. “Al Gobierno sólo le preocupa llegar a las elecciones de octubre con una tasa de inflación mensual que comience con cero por ciento”, suelen afirmar. Por lo tanto, esperan y aconsejan a sus clientes que, posteriormente, habrá un ajuste, especialmente en el plano cambiario, ya que consideran que la cotización del dólar -aunque libre- está atrasada, según la serie de tipo de cambio real multilateral elaborada por el Banco Central.
2. Los “nuevos” consultores, que van ganando protagonismo mediático, observan un “plan integral” donde la desinflación responde a la causalidad que sostiene el ministro de Economía, Luis Caputo: la eliminación del déficit fiscal, la disciplina monetaria con capitalización del Banco Central de la República Argentina (BCRA), y las desregulaciones que se publican a diario en el Boletín Oficial por impulso del ministro Federico Sturzenegger, además de la baja de aranceles y la apertura de la economía.

El mercado parece inclinarse más hacia la visión del segundo grupo que hacia la del primero, considerando que, desde el levantamiento pleno del cepo cambiario el 14 de abril para personas y sólo para el flujo de operaciones de empresas -queda pendiente la regulación de las operaciones hasta el 31 de diciembre de 2024, en particular para el giro de dividendos a casas matrices del exterior-, la cotización del dólar en todos los canales mostró una tendencia a la baja.

En ese contexto, Infobae entrevistó a Gustavo Neffa, licenciado en Economía por la Universidad Nacional de La Plata, máster en Dirección Bancaria por el CEMA y MBA por la Universidad de Rochester, Nueva York, además de socio y director de Research for Traders (RfT). Allí lidera un equipo de analistas de mercados financieros y asesora a clientes en la conformación y seguimiento de portafolios tanto domésticos como internacionales.

Neffa compartió su visión sobre la coyuntura actual y sus expectativas para el resto del año.

— ¿Qué elementos considera indispensables en el programa económico para baje el índice de riesgo país a niveles comparables con nuestros vecinos?

— Se necesita, en primer lugar, hacer buena letra, es decir, seguir con los superávits gemelos; en segundo lugar, rule of law o respeto a los contratos privados, la independencia de los poderes y del Banco Central, y el orden económico. El tercer factor es el tiempo: esto último es porque nuestro pasado reciente nos condena.

Para que baje el índice de riesgo país se necesita hacer buena letra, es decir, seguir con los superávits gemelos; respeto a los contratos privados, la independencia de los poderes y del Banco Central, y el orden económico y tiempo"

En las últimas décadas ha habido múltiples planes confiscatorios y defaults que forjaron una opinión negativa de los mercados internacionales, una confianza que se gana con el tiempo, pero se pierde muy rápidamente y es difícil de recuperar.

Si no, no se explica cómo, con superávit fiscal y financiero, superávit comercial, de cuenta corriente, sin cepo cambiario para personas físicas, un arreglo con el FMI con fondeo en el Banco Central, un crecimiento esperado de la economía del 5,2%, 3,5% y 3,1% para estos próximos tres años (REM del BCRA), inflación convergiendo a un solo dígito para 2027 y una economía cada vez más desregulada, se convive con un riesgo país en la zona de los 680 puntos básicos.

— ¿Cree que el mercado está expresando dudas sobre la fortaleza del equilibrio fiscal y la disciplina monetaria del país?

— Sí, pero va más allá de lo que pueda hacer el Gobierno, que sigue manteniendo una línea muy férrea y no negociable en ese aspecto: los mercados ven una prima de riesgo latente en el riesgo político. Se vio con dureza cómo en las PASO de 2019 las apuestas a una nueva Argentina se derrumbaron de un día para el otro frente a un posible cambio político (y no estaban equivocados, dado que sucedió).

También hay que decir que el superávit fiscal, en parte, se logra emitiendo deuda cupón cero, por lo que no se pagan intereses de esos bonos en pesos. No se puede estar sin un plan de inversión en bienes públicos que reponga el capital que se deprecia año a año, porque es un componente importantísimo de la mejora en la competitividad que se espera a futuro para poder producir más, mejor y exportar, incluso con un tipo de cambio bajo en términos relativos e históricos.

Pero el mérito es que Javier Milei logró superávit fiscal primario y financiero desde el minuto uno, algo que a Macri le costó cuatro años de gradualismo y que el último gobierno hizo todo lo posible para empujarnos a una hiperinflación que, por suerte, no se dio.

— En su opinión, ¿por qué el mercado podría estar considerando otros parámetros más allá de la estabilización de precios y la solvencia fiscal mencionada por economistas?

— Quizás porque, además del factor político siempre latente, el tipo de cambio sea parte de la ecuación por la cual se mide el posible fracaso de las políticas implementadas.

Uruguay es un país que convive hace décadas con un tipo de cambio bajo y bienes caros respecto a sus países vecinos, y sin embargo, sus bonos tienen grado de inversión y pagan una tasa apenas más alta que Chile, con un excelente carácter crediticio.

“Además del factor político siempre latente, el tipo de cambio es parte de la ecuación por la cual el mercado mide el posible fracaso de las políticas implementadas”

Me inclino a pensar que es porque hay un riesgo real, y es que la Argentina habrá necesitado, entre el gobierno nacional, los gobiernos provinciales, el BCRA y las empresas en conjunto, unos USD 29.000 millones para hacer frente a sus vencimientos de intereses y capital, así como unos USD 28.000 millones el año que viene, y el riesgo de que, en el segundo semestre, aparezca un déficit de cuenta corriente de la balanza de pagos, típico de planes de estabilización de la inflación.

El mercado de deuda internacional aún no está abierto para la Argentina para hacer el rollover de su deuda, pero ya empezaron a verse operaciones privadas con bancos internacionales (dos REPOs, con una tasa de interés en baja y monto en aumento, así como un bono “hard peso” para conseguir más dólares), si no, sería mucho más fácil el proceso actual y el Gobierno concentraría sus energías en incentivar aún más el sector privado.

— ¿Qué importancia le atribuyen los inversores a las próximas elecciones de medio término al momento de planificar nuevas inversiones en el país?

— El Gobierno es el más necesitado en convalidar su poder político con la renovación de bancas en Diputados y Senadores a su favor, y creo que hará una muy buena elección por los avances macroeconómicos y, en especial, la baja de la inflación. Pero, con CFK fuera de la disputa electoral y sin grandes referentes de peso político y una imagen deplorable de la mayoría de sus dirigentes, el peronismo llega diezmado y en medio de una crisis de identidad, lo que contribuirá a reforzar el voto popular a favor del Gobierno.

Esta vez veo que es diferente a otras elecciones de medio término: desde lo económico, hay un consenso mucho más amplio de que no hará falta salto devaluatorio el día después: el mercado de futuros del dólar oficial no lo demuestra, ni el REM del BCRA tampoco para después de las elecciones de octubre y para fin de año, con una tasa de devaluación anualizada que está alineada con la inflación proyectada en los próximos 12 meses.

— ¿La ausencia de reformas estructurales significativas podría comprometer el descenso de la inflación, dada su relación con el costo argentino?

— La Ley Bases implicaba un cambio profundo, pero fue podada en el camino para poder ser aprobada. Pero la desregulación que propone, implementa y sigue persiguiendo Federico Sturzenegger en los distintos sectores, así como varias reformas estructurales agresivas, siguen en pie para una segunda etapa: privatizaciones, reforma laboral, reforma del sistema jubilatorio y reforma más profunda en el sector público que hoy representa un 29% del PBI, en baja respecto al 32% en 2023, pero aún muy lejos del 20% de 2003, entre otros cambios más profundos que el Gobierno tiene en carpeta.

— ¿Cuál es su perspectiva sobre la emisión de bonos en pesos suscribibles con dólares como estrategia para acumular reservas en el Banco Central?

— Es una excelente idea y con mucha creatividad, a la cual nos tiene acostumbrado Caputo en materia financiera para adaptar el producto a las necesidades del Gobierno (acumular dólares en las reservas) y de los inversores (apostar al carry del peso argentino en medio de una caída del dólar en los mercados internacionales).

“Hay Lecaps y Boncaps cortas que se complementan con bonos duales un poco más largos (2026), pero un 2030 a tasa fija (TY30) es un punto en la curva que deberá complementarse con más emisiones en pesos más larga”

Hay Lecaps y Boncaps cortas que se complementan con bonos duales un poco más largos (2026), pero un 2030 a tasa fija (TY30) es un punto en la curva que deberá complementarse con más emisiones en pesos más larga. Para mi gusto, cinco años es un plazo muy largo para convencer a inversores menos sofisticados y más temerosos.

— ¿Quiénes son los principales interesados en invertir en estos bonos desde su punto de vista?

— Los principales interesados en invertir en estos bonos hard peso son aquellos inversores institucionales que quieran participar de la revalorización del peso haciendo un poco de carry trade, diversificar sus tenencias en dólares (que cae casi 10% frente a todas las demás divisas relevantes), apostar a una normalización de la Argentina a mediano plazo con una mayor baja en la tasa de inflación.

— ¿Cómo evalúa las iniciativas que buscan formalizar los dólares guardados fuera del sistema bancario, ya sea para su uso en transacciones o para depositarlos a interés?

— Los gobiernos pueden usar el “palo” o la “zanahoria” para convencer a sus ciudadanos de que confíen. El blanqueo de 2017 fue con el “palo” del CRS de la OCDE y el intercambio de información. El blanqueo del año pasado vino con la “zanahoria” del costo cero hasta USD 100.000 en efectivo y una inmovilización temporal mínima, o bien más larga en instrumentos financieros y algunas otras alternativas de la economía real hasta fin de este año, pero sin costo alguno.

Este nuevo “blanqueo” viene de la mano de cambios en las leyes que será el dinamizante, concentrado, creo yo, en la compra de bienes de consumo intermedio usados como autos y departamentos o casas. Las cifras que se hablan son demasiado optimistas porque los que realmente tienen muchos ahorros fuera del sistema no declarados se encuentran mayoritariamente en el exterior y no los harán circular.

Sigue el miedo a lo que ocurrió en el gobierno de Alberto Fernández y CFK, que impusieron un impuesto a la riqueza, una alícuota de impuestos a los bienes personales mayor y diferencial en función de la jurisdicción de custodia, lo que contribuyó a minar la confianza de quienes quizás pensaron en comprar bienes registrables.

— ¿Qué cree que impulsó a más de dos millones de personas a comprar dólares en abril, según el balance cambiario del BCRA?

— Según el Balance Cambiario del BCRA, entre el 14 y el 30 de abril y coincidiendo con el fin del cepo para personas físicas, aproximadamente un millón de individuos adquirieron dólares por unos 2.048 millones, la cifra más alta en más de cinco años. Hay que decir que el monto por persona alcanzó un promedio de USD 204, bajo, y que se debe además a una demanda reprimida: perdieron dinero los que apostaron al dólar antes de la apertura del cepo (superó $1.400 el dólar MEP) y también los que lo hicieron después, porque se perdieron el costo de oportunidad de una tasa de interés del 35% anualizada en pesos (Lecaps cortas).

“Perdieron dinero los que apostaron al dólar antes de la apertura del cepo (superó $1.400 el dólar MEP) y también los que lo hicieron después, porque se perdieron el costo de oportunidad de una tasa de interés del 35% anualizada en pesos”

— ¿Qué factores considera que están afectando más profundamente la coyuntura económica actual del país?

— Creo que son al menos cinco:

1. El tipo de cambio bajo no sirve para dinamizar las exportaciones (del campo en especial, que suele especular más que el resto de los sectores) y desincentivar las importaciones, no contribuye a desarrollar el turismo receptivo (la “industria sin chimenea”) ni alienta a los inversores extranjeros para que vendan sus dólares e inviertan a este tipo de cambio en la economía argentina.
2. El mencionado factor político (el miedo a que se rearme el peronismo si fracasa el plan del Gobierno).
3. Una estructura de costos de infraestructura muy altos y cuellos de botella en el sector de hidrocarburos en materia de transporte y de procesamiento que se encuentra en etapa de expansión.
4. El excesivo nivel de impuestos (aunque este Gobierno ya empezó a bajarlos), y
5. Los juicios laborales. La reforma es indispensable para que las pymes vuelvan a confiar y contratar empleados registrados.

— Por último, ¿podría compartir una reflexión sobre las oportunidades y los desafíos que vislumbra en el futuro cercano para la economía nacional?

— Entre las oportunidades destaco:

• Vaca Muerta y el liderazgo energético en la región como abastecedor a países vecinos de gas. La producción de petróleo y gas en Vaca Muerta creció 26% y 16% interanual en el primer trimestre de 2025, posicionando a Argentina como potencial exportador global de gas y aspirante a una planta de GNL o buques factoría con un proyecto muy ambicioso de GNL flotante y asociaciones de YPF con Shell y Eni, apuntando a entrar en producción hacia 20272030, lo que fortalecería reservas y reduciría la dependencia energética.

• La minería y energías verdes: se espera que las exportaciones mineras se tripliquen en 2030. Grandes firmas como Rio Tinto lanzan proyectos de litio por 2.500 millones de dólares en Rincón, apuntando a abastecer la demanda global de baterías. Seguirá siendo atractivo el impulso renovable con energía eólica en Patagonia y solar en el norte, con incentivos a través de subsidios y financiamiento verde.
• Las bajas valuaciones de las empresas cotizantes que las tornan atractivas y el bajo nivel de intermediación financiera y monto de préstamos y financiamiento a empresas a través de obligaciones negociables que apalancarían el crecimiento.
• En medio de una guerra comercial entre Estados Unidos y China, Argentina puede ser el abastecedor natural de bienes primarios y profundizar la inserción en Asia y Medio Oriente con certificaciones de sostenibilidad en soja, carne y granos: la integración con China facilita el financiamiento y reduce la dependencia del dólar.
• Hay un auge de fintechs, agtechs, desarrollos sobre la base de Blockchain y talento digital que tiene mucho más para crecer, con más pymes ya integradas digitalmente, y liderando en innovaciónen la región.

La vulnerabilidad macroeconómica se hará notar cuando haya déficit de cuenta corriente de la balanza de pagos y se produzca una crisis financiera global

Los desafíos son los de bajar la elevada pobreza y la tensión social, lo que genera vulnerabilidad y malestar social. Si bien la inflación es baja, es persistente y altamente sensible al tipo de cambio. La vulnerabilidad macroeconómica se hará notar cuando haya déficit de cuenta corriente de la balanza de pagos y se produzca una crisis financiera global. La remoción de controles cambiarios puede aumentar volatilidad y presionar al peso, a pesar de las bandas de flotación.

Factores a trabajar

Como factores a trabajar, dado que son problemas estructurales, se encuentran el nivel general de tarifas arancelarias, la falta de infraestructura logística y las restricciones de capital que encarecen las exportaciones de manufacturas, dificultando el comercio: para competir hace falta invertir en puertos, rutas y trenes.

Por último, y no por ello menos relevante, se ubican los riesgos políticos e institucionales.

Fotos: Diego Barbatto