Los dólares que están en duda para 2027 y que están sacudiendo al riesgo país

El riesgo país saltó esta semana y cerró el jueves en 636 puntos básicos, su nivel más alto desde diciembre de 2025. La suba respondió a factores externos y a incertidumbres vinculadas con la política doméstica. En el mercado persisten las dudas sobre el programa financiero que presentó el ministro de Economía, Luis Caputo, después de que el aumento de las tasas internacionales abriera una brecha estimada en USD 23.300 millones para afrontar los vencimientos de 2027.

Marina Dal Poggetto, directora de Eco Go y profesora de Economía en el IAE Business School, sostuvo que la normalización financiera posterior a las elecciones legislativas de octubre pasado entró en una pausa, aún con un salto en la oferta de dólares derivada de la balanza comercial.

La economista también identificó una señal en la tasa forward que resulta de comparar dos bonos emitidos localmente en dólares: el AO27, que vence en octubre de 2027, y el AO28, cuyo vencimiento opera en noviembre de 2028. Según su análisis, esa tasa pasó de mínimos de 11% a mediados de julio a 20% en la actualidad. La diferencia entre los rendimientos implícitos de esos instrumentos reflejó una mayor exigencia del mercado para los plazos vinculados con los vencimientos de deuda de los próximos años.

Según LCG, “en lo que queda del año los vencimientos en moneda extranjera suman USD 2,6 mil millones” y, sin nuevos desembolsos del Fondo Monetario Internacional (FMI), las necesidades netas llegarían a USD 2,1 mil millones, aun con una refinanciación del capital que vence con organismos internacionales. El informe advierte que los depósitos en dólares del Tesoro en el Banco Central “sólo ascienden a USD 1,3 mil millones”.

La exigencia financiera crecerá en enero, con USD 4,5 mil millones de intereses de los bonos Globales y Bonares. Ese pago será el primero de los USD 25,4 mil millones que vencen durante 2027. El Tesoro había proyectado cubrir esos compromisos con compras de divisas al Banco Central, colocaciones locales, privatizaciones y refinanciaciones con organismos internacionales y dentro del sector público, además de “otras fuentes no detalladas”.

El informe señaló que el proyecto de Presupuesto 2027 “duplica el monto previsto para emisiones locales”, hasta USD 11 mil millones, pero “poco dice sobre el resto” de las alternativas de financiamiento. A la vez, remarcó que una eventual salida a los mercados internacionales “no estaba prevista en ninguno de los dos” programas oficiales.

Un informe del equipo de Research del Banco Galicia planteó, a su vez, que los rendimientos actuales alejaron la posibilidad de colocar deuda en el mercado en el corto plazo. El documento indicó que el GD35 contra cable rendía 11,3%, mientras que el AO29 contra MEP se ubicaba en 12 por ciento.

Esos niveles aparecieron como referencia para evaluar las condiciones de una eventual colocación de deuda y la capacidad del Tesoro para obtener financiamiento mediante bonos, en un contexto en que la Secretaría de Finanzas no ofreció el Bonar 2029 (AO29) en las tres últimas licitaciones para no convalidar tasas altas. Se trata del bono con el que buscaba juntar USD 2.000 millones en el mercado local con el objetivo de hacer frente a futuros vencimientos de deuda.

Esa interrupción ocurrió cuando todavía faltaban USD 800 millones en 2026 y otros USD 5.000 millones en 2027 para cubrir el programa financiero de dólares presentado a principios de junio por Caputo. Las necesidades pendientes quedaron bajo mayor atención a partir de la suba de los rendimientos y de la interrupción de las emisiones en el mercado local.

“El Tesoro no viene ofreciendo Bonares en sus licitaciones quincenales y, si las tasas no vuelven a bajar, el mercado empezará a indagar sobre los detalles de las fuentes alternativas de financiamiento de las que dispone el Gobierno. Brindar claridad sobre esas fuentes o retomar un mayor ritmo de acumulación de reservas podría ser un driver para sostener el precio de los bonos”, advirtieron los analistas de Research de Galicia.

Supuestos que cambiaron

El programa financiero presentado en junio proyectó compras de reservas por parte del Banco Central (BCRA) por USD 9.300 millones para cubrir el faltante previsto para 2027. De ese total, el Tesoro debía adquirir USD 4.900 millones y el BCRA requería USD 4.400 millones para afrontar pagos de los BOPREAL.

Sin embargo, ese cálculo partía de una serie de condiciones que cambiaron, según Dal Poggetto. La economista señaló que el año arranca sin los USD 3.700 millones de caja estimados en aquel momento, una diferencia que amplió las necesidades de fondos previstas para el período.

A esa menor disponibilidad inicial se suma la dificultad para colocar bonos en el mercado doméstico si las tasas no bajan. El acceso a emisiones locales en dólares formaba parte del programa financiero —se pretendía conseguir USD 5.000 millones—, pero los rendimientos actuales limitaron esa opción en las licitaciones recientes.

Frente a ello, Dal Poggetto calculó que la brecha financiera en moneda extranjera ascendió a USD 23.300 millones. La estimación contempló la ausencia de los USD 3.700 millones de caja, las dificultades para emitir deuda local en dólares, las diferencias en otras fuentes de financiamiento y las condiciones actuales de tasas.

El cálculo no incluyó los vencimientos de enero de 2028 y consideró que el horizonte del programa se extiende y que el repo no se desarma. Bajo esos supuestos, la necesidad de divisas superó ampliamente los USD 9.300 millones que el esquema de junio contemplaba para cubrir el faltante de 2027.

Sin salida al mercado internacional

Ante la suba de los últimos días del riesgo país, volvieron las críticas al equipo económico por no haber colocado deuda en el mercado internacional cuando el indicador estaba cerca de bajar al terreno de los 300 p.b. a principios de julio.

En efecto, hoy una eventual colocación de bonos en el exterior demandaría una tasa superior al 11% anual, un rendimiento que el equipo económico no está dispuesto a pagar al considerarlo demasiado elevado para los fundamentals macroeconómicos.

Las advertencias sobre la disponibilidad de financiamiento externo también surgieron cuando el equipo económico presentó el programa para 2026 y 2027. El Centro de Economía Política Argentina (CEPA) cuestionó la posibilidad de utilizar una emisión internacional como alternativa frente a problemas con otras fuentes de recursos.

El CEPA sostuvo que las emisiones internacionales no constituían una opción automática. El centro de estudios planteó que, si aparecían dificultades para concretar las fuentes previstas, resultaba razonable considerar que el mercado internacional tampoco permanecería abierto para una nueva colocación.

Según ese análisis, la “opcionalidad” mencionada por Caputo se vinculaba con la posibilidad de que el mercado exigiera una tasa de interés inferior a la vigente. Bajo esa condición, una emisión internacional podía entrar en consideración.

El nivel de 636 puntos básicos que alcanzó el riesgo país el jueves quedó atravesado por la suba de la tasa libre de riesgo de los bonos estadounidenses, el aumento de los rendimientos de la deuda argentina, la pausa en las colocaciones locales en dólares y las dudas sobre las fuentes requeridas para cubrir el faltante calculado para 2027.