El último corte

La semana pasada, la Junta de Gobierno del Banco de Mexico decidió por mayoría reducir el nivel de la tasa de referencia en 25 puntos base (0.25 puntos porcentuales) a 6.50 por ciento. Si bien esto es lo que la mayoría de los analistas anticipaba, la votación fue de 3-2 y no de 4-1 como algunos anticipábamos. La subgobernadora Galia Borja decidió disentir por segunda ocasión consecutiva, votando por dejar la tasa sin cambio. En mi opinión, había percibido que la subgobernadora Borja iba a votar a favor de reducir la tasa ante los comentarios que llevó a cabo en la entrevista que publicó en diario El Economista el pasado 24 de abril. En dicha entrevista, la subgobernadora Bojra comentó que en la decisión de marzo “…contaban con información limitada para evaluar con precisión las implicaciones del choque, su magnitud y duración…”. Sin embargo, comentó que recientemente “…pareciera que las tensiones se están mitigando, hay intención de ambas partes por encontrar una solución y los mercados han incorporado un escenario menos pesimista…”. Asimismo, el hecho de que el Gobierno Federal esté absorbiendo el choque de los precios del combustible –tanto gasolinas, parte relevante directa e indirecta del Índice Nacional de Precios al Consumidor–, como del diésel –con el que se mueve cerca del 60 por ciento del transporte de productos en nuestro país–, debería de aminorar las preocupaciones por un choque inflacionario mayor. No obstante lo anterior, como se comentó al inicio, la subgobernadora Borja votó por dejar la tasa sin cambio. Sabremos sus razones en las minutas de esta decisión, que se darán a conocer la semana que entra el jueves 21 de mayo.

El subgobernador Jonathan Heath también votó por dejar la tasa sin cambio. Sin embargo, ésta fue la séptima ocasión en la que Heath ha disentido en este ciclo de baja de tasas. En el caso de Jonathan Heath, como lo ha comentado en las minutas, su postura inclinada a no bajar la tasa de referencia está fundamentada en las diferencias que tienen sus propias proyecciones de inflación con respecto a las del staff del banco, que dado el régimen de “objetivo de inflación basado en pronósticos”, son las que la Junta de Gobierno usa como escenario base para tomar su decisión sobre el nivel de la tasa de interés. Entre otros aspectos, el subgobernador Heath ha advertido que la inflación no subyacente implícita en las proyecciones del staff está muy por debajo de la media histórica, que es difícil de justificar a la luz de los choques inesperados al alza que se han observado –como el caso de la dinámica de precios del jitomate–, así como lo que puede venir hacia delante con los efectos del fenómeno climático de “El Niño”, que suele poner presión al alza a los precios de los productos agropecuarios, entre otras repercursiones.

Sin embargo, entre las razones más importantes que han mencionado los subgobernadores Omar Mejía Y Gabriel Cuadra, así como la propia gobernadora Victoria Rodríguez, es que la restricción monetaria derivada de haber contado con un episodio largo con un alto nivel de la tasa de referencia (11.25 por ciento) continúa actuando en la economía, dado que es bien sabido que la política monetaria actúa con rezagos. Asimismo, otro argumento que he escuchado de algunos de estos miembros de la Junta es que la magnitud de los choques que está provocando el conflicto en Irán –principalmente en los precios del petróleo y otros combustibles fósiles, así como de los fertilizantes–, puede ser un arma de doble filo. Por un lado, puede causar un choque inflacionario, que probablemente requiera de tasas de interés más altas. Sin embargo, por otro lado, también puede generar un choque recesivo –como en el siglo pasado, que un choque petrolero siempre fue sentencia de recesión–, que podría atenuarse con menores tasas de interés. Así, bajo esta narrativa, tener una tasa de referencia en “terreno neutral” podría ser más apropiado.

Con este recorte de tasas, la tasa real ex-ante, es decir, la tasa nominal (6.50 por ciento) “menos” la tasa de anual de inflación general esperada por el consenso de analistas en los próximos 12 meses (3.74 por ciento), o expectativa de inflación a un año, resulta en un nivel de 2.66 por ciento. Este nivel está prácticamente en el punto medio del intervalo que el propio Banxico contempla como “terreno neutral”, entre 1.8 y 3.6 por ciento. El “menos” aparece entrecomillado porque no significa que haya llevado a cabo una resta aritmética “normal”, sino una resta de tasas que se lleva a cabo de la siguiente manera: {[(1+0.065)/(1+0.0374)]-1} x 100.

¿Qué va a pasar hacia delante? La guía prospectiva que se encuentra en el comunicado que acompaña la decisión de política monetaria dice a la letra “…hacia delante la Junta de Gobierno considera que será apropiado mantener la tasa de referencia en su nivel actual…”, porque “…juzga que la postura monetaria es adecuada para enfrentar los retos del entorno macroeconómico, incluidos aquellos derivados de una prolongación y escalamiento del conflicto en Medio Oriente y sus repercusiones…”. De esta manera y tomando en cuenta las mejoras que ha llevado a cabo la Junta de Gobierno actual en su comunicación, considero que la tasa de referencia se quedará en 6.50 por ciento por un largo periodo de tiempo en donde, por un lado, considero que “la barra” para que la Junta de Gobierno decida elevar la tasa se encuentra muy alta y por el otro, que por el momento parece que la postura monetaria del Banco de la Reserva Federal de los Estados Unidos (Fed) sería uno de los factores que más puedan influir en las acciones de política monetaria del Banco de México (La última y nos vamos, 6 de mayo).